将ETH、SOL和HYPE比作快餐连锁店？阿克投资分析L1的商业模式

L1区块链与快餐的相似性

美国投资管理公司阿克投资的加密资产（虚拟货币）研究主任洛伦佐·瓦伦特于2日发布了长文分析，关注主要的Layer 1（L1）区块链——以太坊、索拉纳和超流动性，与快餐行业的相似性，并指出它们各自拥有“根本不同的商业模式”。他主张，不应将这三种L1视为同一商业模式的不同形式，而应根据各自的业务结构和价值获取方式进行单独评估。

瓦伦特将以太坊（ETH）比作麦当劳，将索拉纳（SOL）比作Chipotle，将超流动性（HYPE）比作In-N-Out。这些品牌都有着作为受欢迎的快餐连锁店的共同点，但在店铺的所有权形式、运营方式和收益结构上却大相径庭。

以太坊=麦当劳（特许经营+地主模式）

麦当劳的收益来源并非仅仅是汉堡的销售，而是通过提供品牌和运营系统（OS），向加盟店（特许经营者）收取特许权使用费和地租（房地产收入）的商业模式。特许经营者负责建设和运营店铺，并将销售额的一定比例返还给总部。

以太坊也有类似的结构。它提供品牌（可靠性和去中心化）、OS（EVM及开发者社区）和房地产（区块空间和最终结算功能），在此基础上，Arbitrum和Base等L2运营商独立构建和运营基础设施。

这一模式的优势在于，以太坊本身无需构建所有网络，而是可以利用外部资本和团队来扩展生态系统。实际上，通过以Rollup为中心的扩展战略，以太坊形成了一个拥有众多L2的庞大“特许经营网络”。

然而，瓦伦特所关注的问题在于，以太坊所获得的“地租”极其微薄。尤其是在EIP-4844之后，L2所使用的blob的手续费降至接近边际成本的水平，L2的活动与以太坊的收益之间的关联性变得较弱。

“尽管建立了最成功的特许经营网络，却忘记收取租金，”他表示。大部分价值流向了L2及其上的应用层（如Robinhood等），而L1方面的协议收益回馈成为了一个问题。

索拉纳是“完全直营型”

索拉纳=Chipotle（完全自营模式）

Chipotle所有店铺均由公司自有并运营，店铺销售利润100%归公司所有。单位经济学（每笔交易的盈利能力）强，能够用自有资金扩展业务，但同时也承担所有运营风险。

索拉纳的设计也接近这种完全自营模式。所有交易都在L1上处理，基本手续费、优先手续费和MEV（最大可提取价值）所产生的经济价值都留在网络内部。其中一部分会返还给验证者和质押者，基本手续费的一部分则会被销毁。

然而，为了在一个层面上完成所有处理，索拉纳面临着“单点故障风险”，即在发生故障时，整个系统可能会停止。此外，索拉纳的扩展速度在很大程度上依赖于自身的工程能力和资金实力。需要自行推进Firedancer等客户端的改进和网络性能的提升。

超流动性=In-N-Out（非公开、限量集中型模型）

In-N-Out拒绝接受外部风险投资（VC）的资金，也不进行特许经营，保持精选菜单和少数店铺的高品牌力和高利润率。

超流动性同样不依赖于VC资金，由少数精英团队运营，专注于无期限期货（永久性）的链上订单簿这一核心产品。

大部分交易手续费自动流向援助基金，持续从市场回购HYPE代币，实现直接的价值捕获（Value Capture）。虽然通过独特标准“HIP-3”等尝试有限扩展，但仍保持控制权的设计。

另一方面，与其他L1相比，超流动性在可扩展性方面存在局限，以及团队和特定杀手应用的集中风险。

L1竞争的本质

瓦伦特认为，“哪个L1会胜出”并不是关键，而是“选择哪种商业模式并能够明确执行”才是决定价值的因素。正如麦当劳和Chipotle以不同的战略各自取得成功一样，并不需要所有L1都采用相同的商业模式。

然而，正如快餐行业的历史所示，如果商业模式出现战略模糊性，可能会损害增长性、盈利能力，甚至竞争力。重要的不是选择模型本身，而是明确自己所采用的结构，并在提供的价值上设定合理的价格（手续费等），并能够持续一致地执行下去，瓦伦特总结道。

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